2024年，位于张江的创新药企——箕星药业完成了惊人的1.62亿美元D轮融资，由拜耳旗下“飞跃计划”与RTW共同投资。在全球生物医药资本市场整体趋冷的背景下，箕星药业仍获得资方青睐，成为上海乃至全国生物医药行业极具代表性的融资案例之一。事实上，自2019年以来，全球生物医药领域投融资经历了从狂热到收缩的周期，中国市场亦不例外。然而，即便外部环境趋紧，优质项目依然能够获得资本信任，也折射出上海在生物医药创新、投融资生态及发展环境方面的坚实基础。
上海的“韧性”从何而来？资本的谨慎背后隐藏着哪些困境？面对现实挑战，上海生物医药行业能否走出一条投融资破局之路？
上海生物医药投融资现状：布局与资本流向
（一）产业布局：从“药谷”到“1+5+X”
在全国生物医药版图中，上海始终是最受关注的焦点。张江药谷依然是这座城市最具标志性的产业符号——超过2300家企业和机构扎堆于此。
但上海的布局早已不限于张江。近年来，市政府提出“1+5+X”的空间规划：一个核心区，即张江生物医药创新引领核心区；五个特色产业区，包括临港新片区的精准医疗、东方美谷的生命健康融合、金海岸的现代制药、北上海的高端制造、南虹桥的智慧医疗；再加上一批新兴产业承载区，例如松江所在的G60科创走廊。
这种多点分布、错位发展的格局，使上海的生物医药不仅有龙头，更有梯队。张江输出“硬科技”，临港承接“国际化”，G60撬动“长三角联动”，上海的产业版图逐渐清晰。
（二）融资波动：高峰过后回归理性
资本的脚步，反映了产业的脉搏。
2019~2021年，上海生物医药迎来“黄金三年”。在科创板和疫情影响下，资金源源不断涌入，融资事件数和金额双双创纪录。2021年，单笔融资平均金额较2019年翻了一倍多，头部企业估值迅速抬升。
然而繁荣并未持续太久。自2022年起，市场进入深度调整期。IPO审核趋严、全球资本收紧，融资节奏明显放缓。2023年，融资事件数同比下滑超过三成，总额缩水近四成；2024年继续低位徘徊，全年融资事件约217起，融资总额约180亿元。2025年上半年已披露的融资仅120起，总额不足百亿元。
值得注意的是，虽然整体降温，但A轮融资依然活跃，说明投早趋势明显。此外，投资门槛更高。投资人更关注研发管线是否扎实、临床转化是否可行。与此同时，B轮及以上阶段的集中度提高，头部企业更容易拿到大额资金。资本正在以“用脚投票”的方式，推动产业回归理性。
（三）资金来源：三驾马车并行
资金从哪里来？上海的答案是多元。
政府基金是“压舱石”。近年来，上海通过直投、参投、设立引导基金等方式，持续向生物医药产业注入资金，尤其在早期项目和高风险项目上发挥了重要作用。例如上海生物医药基金在2024年共出手8次，投资次数仅次于启明创投的11次。
社会资本和产业资本是主力。近年来，许多大型药企和医疗集团成立公司创投基金(CVC)，把资金投向上下游企业，从而带动整个产业链的协同。2024年上海市生物医药领域公司创投单笔投资额较2023年出现显著上升。
外资基金在上海的活跃度高于全国平均水平。受国际环境影响，近两年其态度趋于谨慎，但在临港等开放区域，仍保持一定的投资热情，尤其关注具备国际化潜力的项目。
（四）投资方向：创新药领跑，新赛道崛起
在投向上，创新药仍是上海生物医药投融资的核心赛道。自2019年以来，绝大多数大额融资事件都集中在创新药领域，特别是肿瘤免疫、代谢疾病和罕见病治疗方向。与此同时，医疗器械和数字医疗正在崛起。AI辅助诊断、可穿戴设备、医疗机器人等新兴领域吸引了大量资本进入。细胞与基因治疗作为前沿方向，也获得青睐。
这种“创新药为主、百花齐放”的格局，使得上海的生物医药投融资生态更具多样性和韧性。
（五）退出机制：IPO不再“一枝独秀”
退出是资本最关心的问题。
过去几年，科创板无疑是上海生物医药投资人最倚重的退出通道。未盈利企业也能上市的规则，让不少创新药企成功敲钟。但随着审核趋严，科创板不再“一枝独秀”。
并购正在成为新的关键词。2025年，上海设立百亿级生物医药并购基金，旨在推动并购退出常态化，帮助企业在IPO之外找到更广阔的融资路径。
与此同时，港股和跨境退出也在不断被企业和资本方尝试。一方面，部分上海生物医药企业选择在港股或海外市场上市，以获得更广阔的投资者基础和国际估值溢价。另一方面，与跨国药企的合作正在成为另一条灵活退出路径。近年来，多家创新药企在Ⅱ期甚至Ⅰ期临床阶段，就通过“License-out”的形式，将某条管线在海外的开发权或商业化权利转让给跨国药企，换取高额首付款和里程碑付款。对于企业而言，这是提前锁定资金、降低研发不确定性的有效方式；对于投资人而言，也相当于一种“阶段性退出”，能够在上市之前部分兑现回报。
（六）政策护航：制度创新塑造资本生态
政策始终是上海生物医药投融资生态建设的护航者。
2021年，《促进生物医药产业发展的若干意见》发布，推动产业规模快速扩大。
2023年，上海市密集出台“三大行动方案”，分别针对合成生物、基因治疗和医疗机器人，明确提出要在三年内培育10家以上细分领域龙头企业。这些政策导向成为资本布局的重要风向标。
2024年，《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》出台，覆盖研发、临床、审批、应用、投融资、国际化等八个方面共37条举措，其中明确提出优化创业投资环境，推动社会资本更多投向生物医药。
进入2025年，上海又设立了百亿级的生物医药并购基金，首期资金超过50亿元，这被视为破解退出难题的重要一环。
这些政策叠加赋能，构成了上海生物医药投融资生态的坚实制度保障。
风险与挑战：资本的阵痛与生态的掣肘
在全球科创资本趋紧的大背景下，近些年来上海生物医药投融资领域积累的问题也集中暴露：资金结构失衡、退出渠道受阻、资本周期错配等矛盾，让不少创业公司和投资机构都感受到前所未有的压力。
一是公司风险资本乏力。最直观的信号来自公司风险投资（CVC）的降温。随着部分龙头药企盈利能力承压，其在对外投资上的动作明显收缩。投中数据的统计显示，自2021年以来，上海生物医药领域CVC投资事件数量和金额大幅下滑。对初创企业而言，除了资金，CVC更重要的价值在于临床资源、市场渠道和战略背书。一旦这一环节缺位，早期项目的成长就更加艰难。
二是投融资结构失衡。在融资结构上，上海生物医药长期呈现“中期偏重、两端失衡”的格局。A轮融资占比最高，但早期的种子轮融资极为稀缺，2024年全年仅有4起。后期项目同样面临困境。2024年，C轮及以后融资仅占比一成左右。这种融资断层造成：早期创新缺乏“第一桶金”，后期产业化又缺乏“最后一棒”，整个行业陷入“中段活跃、两头受限”的尴尬。
三是退出渠道承压。退出端的困境更为棘手。投中数据显示，2023年上海生物医药领域退出案例仅69起，同比断崖式下跌72.4%；2024年进一步降至54起。尤其是IPO通道的收紧，让资本的焦虑集中爆发。2022年，上海生物医药IPO项目尚有近200起；到了2023年骤降至25起，2024年更是只有5家企业成功上市。“退出渠道堵住了，整个循环就停滞。”一位基金合伙人表示，“退出不了，募资就更难，资本链条就会一步步收缩。”
四是资金周期错配。资金周期与产业周期的错配，是生物医药投融资的长期难题。研发一款创新药，往往需要十年以上的投入，而投资基金的存续期通常只有七至九年。短期资金的退出压力，与生物医药的长周期研发，形成了尖锐的矛盾。
五是投后管理缺位。生物医药项目往往涉及高度复杂的前沿技术，需要投后团队具备医学、合规、产业链的综合知识。然而，现实中不少基金的投后环节仍停留在财务监督、合同条款履行上，缺乏真正的增值服务。
破局之道：打造长期资本生态，修复投融资循环
面对投融资端的多重挑战，上海要继续巩固生物医药产业的优势地位，就必须在投融资机制上做出前瞻性布局。一是鼓励设立早期基金，聚焦产业链薄弱环节，精准支持初创期和科研转化项目。二是缓解后期融资与产业化压力，帮助企业降低固定资产投入压力。三是疏通退出渠道，避免“融资断层”，通过创新份额转让机制、设立柔性退出协调机制等探索新的退出路径。四是引导耐心资本入场，鼓励养老金、保险资金等长期资金进入生物医药投资，培育“长钱长投”的市场氛围。五是提升投后管理专业化，探索设立生物医药投后支持中心，整合多维资源，为初创企业和投资机构提供实质性战略指导。
科创投融资的本质，是在不确定性中寻找机会。上海生物医药产业正在经历从“资本狂热”到“资本理性”的转型。短期来看，政策、市场和国际风险交织，确实给资本带来阵痛；但从长期看，这种调整将推动资本配置更高效、生态更加健康。
在“新质生产力”的背景下，上海有望把挑战转化为新机遇，构建出一个可持续的生物医药投融资生态，真正成为全球生物医药创新的策源地。
（董静系上海财经大学中国式现代化研究院特聘研究员、国际文化交流学院院长、商学院教授，王红旭系上海财经大学商学院硕博连读研究生。本研究得到上海市软科学重点项目“科技创新领域投融资动向与创新发展趋势研究”的资助）
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